要点：宏观面，美国6月核心PCE月率录得0.2%，创下2022年11月以来的最小增幅。随着通胀指标的放缓，美联储结束加息周期的概率有所提升。在美联储表态变化之前，后期经济数据将继续指引加息预期的变化。供给端，目前海外电解铝复产仍有阻碍，产量难有明显增长。国内随着云南电解铝复产推进及新产能不断释放，后期国内供应压力较前期将明显提升；需求端，目前铝下游消费边际走弱，虽然内需具有一定韧性，但受主要经济体仍面临衰退风险的影响，国内铝材出口表现弱势。受终端备货积极性不高的影响，国内铝下游加工企业开工表现弱势。截至7月28日，铝型材企业周度开工率为61.9%，较6月同期下降31%。时值需求淡季，预计铝加工企业开工率情况后期难有明显改观。总体而言，预计后期沪铝以区间震荡行情为主，在低库存对铝价的支撑下，预计铝价回落空间有限。主力合约上方压力位18500元/吨，下方支撑位18100元/吨 。

正文：沪铝主力合约期价在创下阶段性高点18515以后，上行动能有所减弱，目前期价在18300元/吨附近徘徊。在需求表现平淡，供应压力逐渐提升的背景下，沪铝短期难以大幅上行，但受益于低库存对铝价的支撑，沪铝下跌空间也较为有限，预计近期整体以区间震荡行情为主。

一、国内电解铝产能修复

图1：中国电解铝月度产量情况      单位：万吨、%

资料来源:SMM、中期研究院据SMM统计数据显示，2023年6月份国内电解铝产量336.6万吨，同比增长0.14%。1-6月份国内电解铝累计产量达2010.8万吨，同比增长2.81%。6月份受国内铝棒出货不畅及加工费弱势运行等因素影响，国内铝棒等铝初加工产品开工率回落，国内电解铝企业铝水比例下降， 6月份国内电解铝行业铝水比例为72%，环比下降3.5%。6月云南、贵州地区电解铝小幅增产，但山东地区涉及到转移的产能存在减产的情况合计减产约25万吨，因此6月份国内电解铝运行产能环比仅有小幅增长。6月全国电解铝开工率约90.9%，环比增长0.5%。7月份国内电解铝运行产能维持增长为主，主要由于云南复工复产工作顺利。随着6月云南降雨量增多缓解了区域缺电的局面，6月17日云南出台通知，全面放开419.4万千瓦负荷电力管理用于电解铝行业复产。在行业利润可观的支撑下，云南电解铝企业于6月下旬正式步入复产行列，且之后的复产进度基本符合预期。此外，四川省内虽有限电，但电解铝暂未有限产的情况，预计今年减产的风险不高。预计7月底国内电解铝运行总规模或达到4,190万吨，预计7月份产量同比增长1.7%至355万吨。目前国内新启槽部分贡献较少，流入市场的铝锭暂未有明显增长，预计后续复产增量的部分将逐步在市场体现。下半年新投产能较少，主要集中在云南、贵州及内蒙地区。如果供应端无限产等突发情况，预计今年电解铝产量为4150万吨，同比增3.56%，年底运行产能为4270万吨/年。

二、电解铝将保持净进口

今年1-6月份我国铝材出口总量约为263.6万吨，同比减少18%。今年1-6月份国内电解铝进口量达48.55万吨，同比累计增长146.13%。1-6月电解铝净进口量达42.79万吨，同比增加1983.3%。1-6月中国电解铝进口盈亏平均亏损650.6元/吨，较去年同期亏损收窄1683元/吨。7月初国内铝锭进口窗口阶段性打开，预计后期进口数据或有明显增长。值得关注的是，从进口结构来看，上半年俄铝进口量为41.42万吨，占进口总量85.3%。今年俄铝进口大多以长单为主，虽然进口窗口无法开启，但国内上半年铝锭进口量仍高居不下，预计下半年将延续此趋势。综合来看，在海外冶炼厂长单的影响下，今年铝锭将保持净进口。                                    

三、电解铝累库周期将至

图2：中国电解铝社会库存情况    单位：万吨

资料来源:SMM、中期研究院结合国内电解铝社会库存表现来看，铝锭库存自3月中旬以来处于去库状态，降库速度超出市场预期。步入6月，铝锭的去库速度有所趋缓，逐渐回落至50万吨附近。主要由于6月份铝水比例小幅回落，云南地区的复产预期落地，新疆、西南、华北等货源得到补充使得到货压力增加。自3月初开始，电解铝社库开始快速去库，降库速度超出市场预期。除了铝水比例提升、铸锭量下降导致入库量下降外，二季度消费旺季的提振也有利于电解铝的去库。7月铝锭维持偏弱震荡趋势。截至7月31日，国内电解铝锭社会库存为54.1万吨，较7月21日下滑0.4万吨，较6月底增长1.9万吨，较2022年同期下滑13.7万吨，仍继续位于近五年同期低位。预计近期铝锭将面临一定的库存压力。预计近期铝锭将面临一定的库存压力，三季度将出现拐点，转向累库状态。后期需关注下游订单的情况、铝锭的出货情况及其他铝材如铝棒库存的变化趋势。

四、电解铝成本将窄幅震荡

图3：中国电解铝总成本、利润情况   单位：元/吨

资料来源:SMM、中期研究院上半年电解铝加权成本平均为16894元/吨。煤炭、氧化铝及阳极作为电解铝生产的主要原料，上半年表现均呈现走弱趋势，带动电解铝成本不断下滑。上半年电解铝成本两端差值较大，以新疆、内蒙及云南为代表的电力成本优势地区仍是电解铝厂成本优势最突出的地区。截至7月27日，中国电解铝总成本为15975.19元/吨，盈利为2514.81元/吨。较6月底分别增长28.36元/吨、下跌78.36元/吨。由于云南复产预期带动氧化铝基本面转好，氧化铝价格在6月中下旬迎来价格转折点，运行重心有所抬升，氧化铝利润也得到一定程度的修复，近期氧化铝价格将延续小幅上涨趋势。而煤炭市场表现也较为坚挺，后期电解铝行业用电平均价格有望小幅增长。综合来看，预计国内电解铝成本短期以窄幅震荡格局为主。

五、6月汽车产销同环比增长

图4：中国汽车产销情况   单位：辆、%

资料来源:WIND、中期研究院随着经济运行回归正常和各项刺激政策的加持，汽车行业产销平稳。今年1-6月国内汽车产销分别完成1324.8万辆和1323.9万辆，同比分别增长9.3%和9.8%。其中6月汽车产销分别完成256.1万辆和262.2万辆，环比分别增长9.8%和10.1%，同比分别增长2.5%和4.8%。二季度汽车市场则步入缓慢恢复期，整体形势明显好于一季度。政府厂商联合补贴降价，新车型大量上市，助力市场需求温和回暖，环比继续增长。结合去年同期低基数，拉动汽车销量同比增速回升。目前宏观经济恢复性好转，得益于相关配套措施的逐渐完善，以及芯片供应短缺问题的较大缓解，汽车市场将继续稳中向好。但国内汽车市场的需求动力仍偏弱，有效需求未完全得到释放，仍需要稳定和扩大汽车消费的相关政策来提振市场。综合看，2023年我国汽车市场将继续向潜在增长水平回归，中汽协预计今年汽车总销量为2760万辆，同比增长3%，其中三季度将面临较大增长压力。图5：中国新能源汽车销量情况  单位：辆、%

资料来源:WIND、中期研究院

六、沪铝将区间震荡

宏观面，美国6月核心PCE月率录得0.2%，创下2022年11月以来的最小增幅。随着通胀指标的放缓，美联储结束加息周期的概率有所提升。在美联储表态变化之前，后期经济数据将继续指引加息预期的变化。供给端，目前海外电解铝复产仍有阻碍，产量难有明显增长。国内随着云南电解铝复产推进及新产能不断释放，后期国内供应压力较前期将明显提升；需求端，目前铝下游消费边际走弱，虽然内需具有一定韧性，但受主要经济体仍面临衰退风险的影响，国内铝材出口表现弱势。受终端备货积极性不高的影响，国内铝下游加工企业开工表现弱势。截至7月28日，铝型材企业周度开工率为61.9%，较6月同期下降31%。时值需求淡季，预计铝加工企业开工率情况后期难有明显改观。总体而言，预计后期沪铝以区间震荡行情为主，在低库存对铝价的支撑下，预计铝价回落空间有限。主力合约上方压力位18500元/吨，下方支撑位18100元/吨 。

中期研究院 欧阳玉萍 投资咨询号Z0002627

2023年07月31日