沪铝主力合约自8月中旬以来触底反弹，期价最高上摸至18765元/吨。随着供应压力的逐渐显现，近日沪铝展开回调，目前期价重回前期密集成交区18500元/吨附近。但受益于低库存对铝价的支撑，预计后市沪铝下跌空间有限，下方支撑位18400元/吨。

一、国内电解铝产能继续修复

图1：中国电解铝月度产量情况   单位：万吨、%

资料来源:SMM、中期研究院

据SMM统计数据显示，今年7月份国内电解铝产量356.8万吨，同比增长1.95%。7月份国内电解铝日均产量环比增长3000多吨至11.51万吨左右。1-7月份国内电解铝累计产量达2367.6万吨，同比累计增长2.7%。7月份国内电解铝行业铝水比例小幅变动，环比回升0.6%至72.6%左右，下游部分新增产能入驻，部分企业铸锭量回落。7月国内运行产能大幅增加，主要受到了云南、贵州复产的推动。随着云南四家铝冶炼厂电解槽重启，云南地区电解铝复产进度快、规模大，7月电解铝复产规模约122万吨/年。7月贵州复产5万吨/年。7月国内减产产能主要来源于山东的转移产能退出（15万吨）及四川地区企业检修引起的减产（8万吨），合计减产总规模约23万吨。7月国内电解铝开工率约93.3%，环比增长2.7%。 

进入8月份云南主流铝厂维持稳步复产，预计8月底大部分企业完成复产工作，8月底云南电解铝总复产规模将达到180万吨。目前国内企业大多以持稳生产为主，除极少量的转移产能带来少量减产，暂无规模性及突发性减产。结合其他地区产能变动的情况，SMM预计8月底国内电解运行总产能或将达到4270万吨，8月电解铝总产量达360万吨，同比增长3.5%。下半年新投产能较少，主要集中在云南、贵州及内蒙地区。如果供应端无限产等突发情况，预计今年电解铝产量为4150万吨，同比增3.56%，年底运行产能为4270万吨/年。后期仍需关注西南等地区电力及电解铝企业运行情况。

二、电解铝将保持净进口

图2：中国电解铝进口量    单位：吨

资料来源:SMM、中期研究院

海外市场表现不振，今年7月铝材出口量为44.36万吨，同比下跌28.35%。1-7月累计铝材出口量为307.96万吨，同比下滑20.03%。7月电解铝进口量为116569吨，环比增长30.41%，同比增长128.4%。从进口来源国来看，俄罗斯是最主要的进口国，进口总量为10.8万吨，占总进口量的92.7%。1-7月累计电解铝进口量为602022吨，同比增长142.48%。在海外冶炼厂长单的影响下，今年铝锭将保持净进口。 

三、电解铝库存低位震荡

图3：中国电解铝社会库存情况   单位：万吨

资料来源:SMM、中期研究院

结合国内电解铝社会库存表现来看，在经历了近3个月的下跌走势后，电解铝库存自6月下旬以来处于低位徘徊状态。截至8月24日，SMM统计国内电解铝锭社会库存49.4万吨，较8月17日库存增长0.4万吨，较2022年同期库存下降18.5万吨，目前库存已逐步逼近去年年底创下的近5年绝对低位47.5万吨。考虑到市场铸锭量偏少，短期集中到货的概率不高，预计电解铝社会库存将以震荡格局为主。

四、电解铝成本小幅抬升

图4：中国电解铝总成本、利润情况    单位：元/吨

资料来源:SMM、中期研究院

在原辅料价格持稳运行、氧化铝现货价格走高的背景下，近期国内电解铝的成本呈现小幅增长。截至8月24日，中国电解铝总成本为15971.74元/吨，较8月1日增长67.47元/吨，较2022年同期下滑1949.33元/吨。其中8月24日氧化铝成本为5607.04元/吨，较8月1日增长71.22元/吨。8月24日电力成本为5535元/吨，较8月1日未有变化。从电解铝行业的盈利状态来看，目前国内运行的电解铝产能保持盈利，其中广西、重庆等地受电价成本较高的影响，盈利空间有限。截至8月24日，中国电解铝盈利为2838.26元/吨。较8月1日增长162.53元/吨，较2022年同期增加1939.33元/吨。鉴于氧化铝市场看涨情绪仍存，短期价格有望继续冲高，且煤炭市场表现相对平淡，电解铝用电以持稳为主，预计后期电解铝成本将继续保持增长，但增长幅度不大。

五、7月汽车产销节奏放缓

图5：中国汽车产销情况        单位：辆、%

资料来源:WIND、中期研究院

今年7月汽车产销节奏放缓，整体市场表现相对平淡。7月汽车产销量分别达到240.1万辆和238.7万辆，环比分别下降6.2%和9%，同比分别下降2.2%和1.4%。一方面是由于7月处于传统车市淡季，另一方面是我国在去年6月开始实施传统燃油车的“汽车购置税减半政策”，同期基数较高。虽然今年7月汽车产销量同环比均有回落，但仍处于恢复的过程中，整体情况符合预期。多个品牌在7月再次开启“降价潮”，延续以价换量的促销费手段，而消费者的购车需求则更趋于理性。今年1-7月汽车产销量累计完成1565万辆和1562.6万辆，同比分别增长7.4%和7.9%，累计增速较1-6月有所回落。

图6：中国新能源汽车销量情况       单位：万辆

资料来源:WIND、中期研究院

7月新能源汽车延续良好发展态势，仍是汽车行业的亮点，市场占有率继续提升。7月产销量分别为80.5万辆和78万辆，分别环比增长2.8%、环比下降3.2%，同比分别增长30.6%和31.6%，市场占有率达到32.7%。今年1-7月新能源汽车产销量累计完成459.1万辆和452.6万辆，同比分别增长40%和41.7%，市场占有率达29%。

目前我国汽车出口量增速明显，已成为汽车销量的重要增量。7月汽车出口39.2万辆，环比增长2.7%，同比增长35.1%；1—7月，汽车出口253.3万辆，同比增长67.9%。推动汽车出口量增长的主要动力来自于新能源汽车与中国品牌乘用车的高速发展。4月25日《国务院办公厅关于推动外贸稳规模优结构的意见》发布，重点强调培育汽车出口优势，这为中国汽车走出去打上了一针强心剂。目前中国汽车出口目标市场趋于多元化：已从东南亚、中东、南美等市场走向欧美市场。预计今年下半年我国汽车出口有望延续良好发展态势。

在积极拓展海外市场的同时，国家也通过各种政策措施提振大宗消费。上半年的政策主要集中在新能源汽车，尤其是新能源购置税两免两减政策有利于企业提振信心、加大研发投入。下半年的政策仍是车市重要的助推器。7月下旬，中共中央政治局召开会议，在部署下半年经济工作时明确提出要提振汽车等大宗消费。同时国家发改委等13部门印发了《关于促进汽车消费的若干措施》，提出10条稳定和扩大汽车消费的具体举措。伴随着新一轮汽车促消费政策的实施落地，汽车消费潜力有望继续得到释放。同时宏观经济向好有助于汽车行业平稳平行，下半年汽车消费景气度将继续提升。中汽协预测，今年我国汽车总销量约2760万辆，同比增长约3%。其中新能源汽车销量约900万辆，同比增长30%；汽车出口有望突破400万辆，其中新能源汽车出口将超过100万辆。

六、沪铝下跌空间有限

宏观面上，目前美国经济数据韧性偏强，通胀虽已明显放缓，但仍远高于2%的长期目标，美国致力于使美国通胀率回归2%的目标，市场对美联储还将收紧货币政策的预期提升，未来还需警惕加息的可能性。基本面上，供给端，云南电解铝复产进度加快，随着复产推进及新产能不断释放，国内供应压力将继续提升；需求端，8月国内铝下游加工企业开工情况有所好转，新能源、光伏、汽车等板块需求回暖，带动相关企业订单量小幅增长。截至8月18日，铝型材企业周度开工率为67.6%，较7月底增加5.7%。后期关注消费端能否支撑铝棒库存进一步去库。总体而言，目前铝价韧性较强，在国内铝锭延续去库、供需矛盾不明显的背景下，预计后期沪铝以区间震荡行情为主。主力合约上方压力位18700元/吨，下方支撑位18400元/吨 。

期权策略：建立一个宽跨式期权组合，收取期权费及期权时间价值：卖AL2310C18700@142和卖AL2310P18400@111，持有到期，每吨可获得期权费：253元；当铜价在18953元/吨和18147元/吨之间震荡时，该期权组合获得收益。在18147元/吨以下或18953元/吨以上时，出现亏损。 

中期研究院 欧阳玉萍 投资咨询号Z0002627

2023年08月25日