要点：

宏观面上，目前欧元区通胀仍有粘性，美联储官员仍在释放偏紧缩的货币政策预期。相比之下，国内经济富有韧性，宏观调控政策不断加码，市场信心获得提振。基本面上，供给端，目前全球铜矿供应端干扰较低，新投产矿山项目进展顺利。国内铜精矿需求走高，TC后期仍有下探空间。国内9月有检修计划的冶炼厂较少，电解铜产量将小幅下降，但仍处于偏高水平。随着俄铜长单和洛钼铜的流入，9月电解铜进口量有望继续抬升，国内电解铜供应整体充裕；需求端，下游用铜需求在8月下旬迎来回暖迹象，目前传统行业需求存在较强的改善预期，在国内政策的带动下，9月铜市的传统旺季需求表现值得期待。总体而言，在宏观氛围偏暖、基本面利多为主的背景下，预计沪铜9月将以震荡偏强格局为主，铜库存处于低位将继续对铜价构成支撑。主力合约上方压力位71500元/吨，下方支撑位68500元/吨。

正文：

沪铜在8月走出触底反弹的行情，前半月沪铜在内需释放不足的背景下震荡回落，主力合约最低下探至67550元/吨。铜价跌至低位后，下游补货情绪得到提振，叠加受到宏观调控政策组合拳及楼市重磅利好政策的刺激，沪铜下半月再度震荡反弹，期价重回8月初高位。

图1-1：沪铜主力合约走势

2.1 全球矿山供应宽松

全球铜矿干扰率低于市场预期，海外铜精矿干扰因素在4月后明显降低，加工费高位运行并不断攀高，铜矿产量保持增长预期。不过在新增产能投产制约下，今年海外精铜产量恢复空间有限。

作为全球主要的铜矿生产国和出口国，智利生产情况对全球铜供需格局有重要影响。智利今年1-7月累计铜产量为296.54万吨，同比下降2.75%。7月智利铜产量为434089吨，环比减少5.2%；与去年7月产量430028吨相比，今年7月同比增加0.94%。其中7月必和必拓旗下Escondida铜产量环比下滑4.6%，7月智利国家铜业公司Codelco铜产量为13.33万吨。由于项目延误和矿山事故，近几年Codelco铜产量加速下降。今年8月初，Codelco将2023年的产量目标下调至131-135万吨之间，降至25年来的最低水平。该公司还表示在2030年之前，产量可能不会恢复到过去170万吨的水平。鉴于Codelco产量下降、成本上升、财务压力不断加大，评级机构穆迪(Moody's)正在考虑下调智利国家铜业公司（Codelco）评级。

目前智利铜出口复苏的希望在消退，虽然铜价略有上涨，但7月发货量较6月下降13%，7月智利铜精矿对中国输送量明显下降，该国7月铜出口降至1月以来的最低水平。智利业务在遭受项目延误和特定矿山的挫折后，产量受到了一定程度的限制。从更深层次的原因来看，通胀带来的成本抬升、资源国汇率兑美元走强、矿业政策的不确定性、潜在罢工威胁等也给矿山的正常经营带来阻碍。

2022年智利铜矿产量为532.3万金属吨，同比下滑5.34%。从各家公司生产计划来看，预计2023年智利铜矿产量为535-540 万金属吨，存量铜矿项目产出水平要恢复至疫情前可能需要较长时间。在检修相对减少以及高盈利刺激下，今年下半年智利铜矿产量恢复或将加速。

今明两年，秘鲁矿业投资大约为70亿美元，包括安塔米纳（Antamina）铜矿扩产项目，泰克资源公司的扎弗拉纳尔（Zafranal）项目，以及纽蒙特公司的亚纳科查硫化物（Yanacocha Sulfuros）项目。随着安第斯地区矿业巨擘的产出增长放缓，刚果(金)可能在未来几年超越全球第二大铜生产国秘鲁，并拉近与头号产铜国智利的距离。

世界金属统计局（WBMS）公布的最新数据报告显示，6月全球铜矿产量为180.99万吨。1-6月全球铜矿产量为1040.48万吨。2023年6月全球精炼铜产量为227.51万吨，消费量为230.72万吨，供应短缺3.21万吨。1-6月，全球精炼铜产量为1349.25万吨，消费量为1338.21万吨，供应过剩11.04万吨。

上半年部分新投铜矿产能落地，下半年全球铜矿仍有增量，全球铜精矿供应格局趋于宽松。目前非洲刚果和南美秘鲁等多个项目已进入投料生产以及产能爬坡的关键阶段，根据各矿企的新建、扩产计划，不考虑突发事件扰动的情况下，预计2023年全球铜矿增量新投及扩建增量达84.15万吨，全球铜矿产量预计达到2266万吨，年度增速3%，增速稍有放缓。国际铜研究组织（ICSG）预计2024年世界铜矿产量将增长2.5%。

在冶炼厂的原料中，国产铜精矿产量仅占到较小的比重。虽然进口铜精矿的品质较国产铜精矿略胜一筹，但在结合了运输成本和到厂时间等因素后，相比而言，国产铜精矿较进口铜精矿更具备性价比优势，因此冶炼厂对国产铜精矿的需求也是居高不下。2017年后国内铜矿产量逐年回升，近年来铜精矿产量上升的势头有所放缓。今年7月铜精矿产量为14.35万吨，同比下滑10.33%。1-7月铜精矿产量为97.01万吨，同比下滑6.1%。预计2023年铜精矿产量将达208万吨，同比增6.1%。

我国精炼铜行业庞大的产能体量带来了巨大的铜精矿需求，但因我国仅拥有全球3.14%的铜矿储量且平均品位较低，铜精矿的对外依存程度在逐年提高，进口铜精矿仍是供应来源的主要渠道。今年5月铜精矿进口量曾创下自2020年9月以来月度进口量最高的记录，随后6月、7月铜精矿进口量逐渐回落至正常区间。7月我国铜精矿进口量197.5万吨，同比增长3.98%。1-7月中国铜精矿进口量1542万吨，累计同比增加7.12%。据SMM统计，8月25日七港铜精矿库存为89.61万吨，较上一期减少3.68万吨。

从冶炼厂的生产计划来看，华中某冶炼厂技改升级或于9月下旬正式投料。东北地区某冶炼厂原定于今年年底前启动的粗炼技改升级工程将延迟至明年3-4月份，并计划工期约45天。华南地区某冶炼厂二期工程或有较大概率将延迟至明年年初投产，一期项目检修计划也相应延期。

2022年-2025年我国铜精矿产量预计新增21.6万吨，相比之下，冶炼端新增精炼铜产能则达到150万吨，且这些新增冶炼项目基本都以铜精矿为原料。因此进口大量铜精矿的局面在中期内料将延续。

我国的电网建设已高歌猛进了十多年，目前已经组网完毕，这意味着电网投资已从高速增长转入高质量发展阶段。2023年电网建设预计将加速，国家电网表示2023年投资额将超过5200亿元，再创历史新高。在国网发布的《2023年度总部集中采购批次安排》中，与2022年相比，2023年招采项目多了31项，投资重点集中在特高压、智能化电网。今年1-7月我国电网基本建设投资完成额为2473亿元，同比增长10.4%。完成了全年目标总量的47.56%，总体增速保持稳健。今年特高压订单增长较快，中低压线缆需求较为稳定。

从电线电缆行业表现来看， 7月铜电线电缆企业开工率为84.84%，环比增长0.34%。7月南网及国网均有新订单增量，且部分订单将于8月份集中交货，提振行业开工率。步入8月后，因订单类型不同，近期电线电缆订单表现存有差异。地产行业利好政策频频出台，但地产类订单未有改善，仍处于疲弱状态。电网和电力工程类订单表现相对理想，秋季正值电力建设的最佳时段，电线电缆需求量将有所回升。

图3-3：中国发电装机容量累计(万千瓦、%)

资料来源：Wind，中期研究院

今年国家提升了在电源端口的投资力度，将推动光伏、风电等其他非化石能源装机量增长，从而加快构建以新能源为主体的新型电力系统。今年1-7月份全国主要发电企业电源工程完成投资4013亿元，同比增长54.4%。其中，太阳能发电1612亿元，同比增长108.7%；核电439亿元，同比增长50.5%。截至7月底，全国累计发电装机容量约27.4亿千瓦，同比增长11.5%。其中，太阳能发电装机容量约4.9亿千瓦，同比增长42.9%；风电装机容量约3.9亿千瓦，同比增长14.3%。1-7月光伏项目新增9716万千瓦，与2022年1-7月同比增长158%。今年7月新增光伏1874万千瓦。

受益于新能源发电的快速发展，预计今年新投产的总发电装机以及非化石能源发电装机规模将再创新高。一般而言，三四季度是风电装机的主力时期，且光伏在上游成本下降的刺激下，下半年装机需求较大，风电、光伏年底前有望达到较高增速，对后期铜消费有一定的支撑作用。近期光伏行业协会将2023年中国光伏新增装机预测由前期预估的95-120GW上调至120-140GW。同时据测算，2022年全球风光新领域耗铜占比接近10%，2023年约为12%。预估2023年全球新兴领域耗铜达到300万吨，同比增量为57万吨。其中，中国占比51%，同比增量27万吨。

图3-4：中国汽车产销情况  单位：辆、%

资料来源:WIND、中期研究院

今年7月汽车产销节奏放缓，整体市场表现相对平淡。7月汽车产销量分别达到240.1万辆和238.7万辆，环比分别下降6.2%和9%，同比分别下降2.2%和1.4%。一方面是由于7月处于传统车市淡季，另一方面是我国在去年6月开始实施传统燃油车的“汽车购置税减半政策”，同期基数较高。虽然今年7月汽车产销量同环比均有回落，但仍处于恢复的过程中，整体情况符合预期。多个品牌在7月再次开启“降价潮”，延续以价换量的促销费手段，而消费者的购车需求则更趋于理性。今年1-7月汽车产销量累计完成1565万辆和1562.6万辆，同比分别增长7.4%和7.9%，累计增速较1-6月有所回落。

图3-5：中国新能源汽车销量情况 单位：辆、%

资料来源:WIND、中期研究院

7月新能源汽车延续良好发展态势，仍是汽车行业的亮点，市场占有率继续提升。7月产销量分别为80.5万辆和78万辆，分别环比增长2.8%、环比下降3.2%，同比分别增长30.6%和31.6%，市场占有率达到32.7%。今年1-7月新能源汽车产销量累计完成459.1万辆和452.6万辆，同比分别增长40%和41.7%，市场占有率达29%。

目前我国汽车出口量增速明显，已成为汽车销量的重要增量。7月汽车出口39.2万辆，环比增长2.7%，同比增长35.1%；1—7月，汽车出口253.3万辆，同比增长67.9%。推动汽车出口量增长的主要动力来自于新能源汽车与中国品牌乘用车的高速发展。4月25日《国务院办公厅关于推动外贸稳规模优结构的意见》发布，重点强调培育汽车出口优势，这为中国汽车走出去打上了一针强心剂。目前中国汽车出口目标市场趋于多元化：已从东南亚、中东、南美等市场走向欧美市场。预计今年下半年我国汽车出口有望延续良好发展态势。

在积极拓展海外市场的同时，国家也通过各种政策措施提振大宗消费。上半年的政策主要集中在新能源汽车，尤其是新能源购置税两免两减政策有利于企业提振信心、加大研发投入。下半年的政策仍是车市重要的助推器。7月下旬，中共中央政治局召开会议，在部署下半年经济工作时明确提出要提振汽车等大宗消费。同时国家发改委等13部门印发了《关于促进汽车消费的若干措施》，提出10条稳定和扩大汽车消费的具体举措。伴随着新一轮汽车促消费政策的实施落地，汽车消费潜力有望继续得到释放。同时宏观经济向好有助于汽车行业平稳平行，下半年汽车消费景气度将继续提升。中汽协预测，今年我国汽车总销量约2760万辆，同比增长约3%。其中新能源汽车销量约900万辆，同比增长30%；汽车出口有望突破400万辆，其中新能源汽车出口将超过100万辆。

图3-6：中国家用空调产量（万台）

资料来源:SMM、中期研究院

图3-7：中国家用空调销量(万台)

资料来源:SMM、中期研究院

今年以来空调领域表现超出预期的韧性。内销表现积极，外销虽受欧美经济波动影响，但维持复苏。根据产业在线数据，2023 年1-7 月空调累计产量11380 万台，同比增长16.4%；销量11485万台，同比增长14.1%；其中内销6954 万台，同比增长25.2%；外销4531 万台，同比增长0.4%。就今年7月表现来看，7 月空调销量延续高增长，外销持续改善，累计增速转正。7 月家用空调产量1645.3 万台，同比增长32%；销量1660.9万台，同比增长22.9%；内销方面，内销1175.5 万台，同比增长27.6%。在低基数效应和高温天气的催化下，7月延续较快增长态势，2023冷年顺利收官。外销方面，外销485.5 万台，同比增长12.9%。去年基数较低，同时根据NASA,今年7月是自1880年有全球气温记录以来平均气温最高的月份，高温天气有利于需求提升、推动海外渠道库存消化。7月工业库存1779.7万台，同比增长2.4%。

就2023冷年而言，国内空调行业实现恢复性增长，在国内市场量价齐升的同时，空调出口增速在下半年也得到改善。随着空调行业旺季告一段落，上游企业排产及终端零售将趋于放缓，行业需求可能短期回落。不过近期国家三部门联合推动落实“认房不认贷” 政策，需关注后期房地产政策的调控效果，若房地产行业企稳修复，则空调出货在新增需求的带动下有望实现稳健增长。奥维云网预计，2023年空调市场全年零售额同比增长4.5%。而随着欧美经济软着陆，预计下半年或明年的空调出口将继续改善。

宏观面上，目前欧元区通胀仍有粘性，美联储官员仍在释放偏紧缩的货币政策预期。相比之下，国内经济富有韧性，宏观调控政策不断加码，市场信心获得提振。基本面上，供给端，目前全球铜矿供应端干扰较低，新投产矿山项目进展顺利。国内铜精矿需求走高，TC后期仍有下探空间。国内9月有检修计划的冶炼厂较少，电解铜产量将小幅下降，但仍处于偏高水平。随着俄铜长单和洛钼铜的流入，9月电解铜进口量有望继续抬升，国内电解铜供应整体充裕；需求端，下游用铜需求在8月下旬迎来回暖迹象，目前传统行业需求存在较强的改善预期，在国内政策的带动下，9月铜市的传统旺季需求表现值得期待。总体而言，在宏观氛围偏暖、基本面利多为主的背景下，预计沪铜9月将以震荡偏强格局为主，铜库存处于低位将继续对铜价构成支撑。主力合约上方压力位71500元/吨，下方支撑位68500元/吨。 

中期研究院 欧阳玉萍 投资咨询号Z0002627

2023年09月07日