要点：

就国际糖市而言，目前厄尔尼诺基本已经确认，预计将持续至明年1-2季度。2023/24全球食糖供应仍存在缺口，天气将给市场带来诸多不确定性，后期国际糖市供应端变数主要来自以下几方面：一是巴西四季度降雨对增产预期兑现的影响力度；二是继近期降水恢复后，泰国食糖产量是否存在上调的可能性；三是印度出口政策多变，对糖价走势也有指引作用。

国内方面，供给端，继北方甜菜糖陆续上市后，11月份南方主产区也迎来开榨，全国食糖存在增产预期将逐步缓和前期供应紧张的局面。消费端，国内消费处于季节性淡季时段，终端采购进入短暂的空档期。目前市场对新糖的需求较为有限，食糖现货报价持稳，总体成交一般。从盘面来看，在市场利多因素有限的背景下，预计郑糖后期反弹空间有限，11月将以冲高回落行情为主。主力合约下方支撑位6750元/吨，上方压力位7000元/吨。

正文：

一、郑糖10月重心下移

图1-1：郑糖主力合约走势

资料来源：文华财经，中期研究

郑糖在10月走出震荡回落的行情，主力合约期价最低曾下探至6717元/吨的低点，下旬后郑糖下跌动能减弱，步入筑底阶段。全球食糖2023/24榨季供需存在缺口，ICE原糖逐级走高，配额外进口利润严重倒挂，限制了国内食糖缺口的填补，对郑糖期价构成了一定支撑。随后11月上旬在印度估产下调的刺激下，郑糖跟随ICE原糖反弹。

二、2023/24榨季全球食糖供应面临短缺

图2-1：巴西食糖供需平衡情况 （万吨、%）

资料来源：WIND，中期研究院

2023/24榨季巴西食糖产量前景看好。从2023/24榨季巴西的生产进度来看，今年10月上半月巴西中南部地区压榨甘蔗3276.6万吨，同比增加17.64%；产糖224.7万吨，同比增加21.98%；乙醇产量同比增加27.82%，至17.73亿升。糖厂使用48.12%的甘蔗比例产糖，上榨季同期为48.19%。

今年巴西中南部主产区的天气较为有利，2023/24榨季截至10月16日，中南部糖厂累计压榨甘蔗5.25992亿吨，同比增加14.47%，累计产糖3486.2万吨，同比增加23.65%，累计产乙醇252.08亿升，同比增加10%；食糖产量增长主要得益于甘蔗单产及制糖比例的大幅提升。截至10月中旬的累计甘蔗单产同比大增22.3%，达到91.1吨/公顷。糖厂使用49.44%的甘蔗比例产糖，创下近十个榨季最高，上榨季同期为45.63%。因今年糖分积累期降水偏多，本榨季至今的甘蔗出糖量（ATR）略逊于前三个榨季，仅为每吨140.7千克。

根据巴西国家商品供应公司（CONAB）最新预估，预计巴西中南部2023/24榨季甘蔗面积同比增加0.4%，至734.37万公顷；甘蔗产量同比增加7.3%，至5.9亿吨；糖产量预计同比增加11%，至3722.33万吨；乙醇产量预计同比增加4.9%，至253.69亿公升。

预计巴西全国2023/24榨季甘蔗面积同比增加0.1%，至828.83万公顷；甘蔗产量预计同比上涨6.9%，至6.53亿吨；糖产量预计同比增加11%，至4086.5万吨，乙醇产量预计同比增加4.5%，至277.22亿公升。

出口方面，Williams发布的数据显示，截至10月25日当周，巴西港口等待装运食糖的船只数量为141艘，此前一周为142艘。港口等待装运的食糖数量为672.78万吨，此前一周为707.62万吨。

此外，巴西燃油政策、国际原油价格会传导至乙醇价格，并间接对糖醇比及糖产量有重大影响。今年巴西国家石油公司（Petrobras）宣布结束石油及其衍生燃料，如汽油与柴油等与国际市场平价的政策（IPP），取消IPP主要为控制国内价格跟随国际价格大涨。新规自今年5月宣布至今，在国际油价上涨的情况下，Petrobras多次调低汽油销售价。此项举措使得巴西燃油价格长期平稳偏低，乙醇价格不得不下调以保持其竞争力。自2023/24榨季开榨以来，乙醇价格在13-18美分/磅区间震荡，受原糖上涨的影响，糖醇价差迅速拉涨至13美分/磅。在未有重大政策变革的情况下，后期糖醇价差修复将需借助原糖价格下跌来实现，但预计在24/25榨季结束前，糖价将对乙醇价格保持足够令糖厂最大化产糖的溢价。

目前巴西中南部压榨高峰期即将过去，需重点关注降水对糖厂收榨进度和港口发运节奏的影响。同时市场传言巴西中南部的部分糖厂有糖储存问题，可能将在后期下调制糖比例，这也可能对糖产量预期的兑现构成影响。

图2-2：印度食糖供需平衡情况 （万吨、%）

资料来源：WIND，中期研究院

印度23/24榨季产量或继续下调。预计23/24榨季印度期初库存将跌至415万吨的近7年最低水平，不过印度甘蔗收益仍处于连年上涨的趋势中。印度中央政府将2023/24榨季的甘蔗公平和报偿性价格（FRP）提高100卢比/吨达到3150卢比/吨，基准出糖率为10.25%，出糖率每增加/减少0.1%，价格相应增减30.7卢比/吨的溢价。因此甘蔗种植回报对农民仍有较强吸引力，甘蔗种植意愿维持高位，预计印度2023/24榨季的甘蔗种植面积约581万公顷，与上榨季的历史最高水平基本持平。

印度在今年8月遭遇严重干旱后，9月份降水明显恢复，目前市场对新榨季食糖产量的预判存在分歧。近期印度糖厂协会(ISMA)发布了对2023-24榨季的初步预测，在不考虑转向乙醇生产的情况下，2023-24年度的糖产量估计约为3370万吨，而2022-23年度估计为3360万吨。考虑到印度的平均国内食糖消费量约为2785万吨，本年度食糖产量仍高于消费量。从开榨进度来看，印度北方邦的18家糖厂已开始甘蔗压榨，其他糖厂也计划在未来几日陆续开始运转。当前甘蔗压榨量已达164.2万公担。

出口方面，印度外贸总局发布通知称，印度政府将在10月31日后继续限制白糖的出口。在2024年印度大选之前，印度几个邦将在接下来的一个月进行投票，届时总理莫迪将寻求第三个任期，印度政府不会在通胀问题上冒险。莫迪政府为赢得明年5月大选，后期或将继续限制大米、糖出口以应对国内高通胀问题，且食糖最终减产幅度需到明年2季度才能基本清晰，因此预计明年上半年印度糖出口的可能性较低。后期天气情况、通胀预期、汇率将对明年下半年印度出口形势有重要影响。

图2-3：泰国食糖供需平衡情况（万吨、%）

资料来源：WIND，中期研究院

预计泰国2023/24榨季食糖减产明显。受厄尔尼诺现象影响，泰国今年主要甘蔗产区的干旱程度较高。泰国甘蔗每年需约1500毫米的雨水才能最大限度地生长，截至今年8月，泰国降雨量仅为810毫米，累计降雨量比去年同期低50%以上，较历史长期均值偏低超过20%。泰国北部和中部甘蔗产量在全国产量比重超过一半，1-8月两地蔗区的降雨量均不及正常水平，也处于干旱重灾区。干旱少雨在影响甘蔗生长和单产的同时，农民的种植意愿也受到影响，农民更倾向选择收益更好、更抗旱、易采收的木薯。在降雨不足叠加木薯作物替代的综合影响下，泰国2023/24榨季食糖产量前景疲软，市场对于泰国新榨季的甘蔗及糖产量的预估均较为悲观。经纪公司Czarnikow预计2023/24榨季泰国甘蔗产量将从2022/23榨季的9000万吨降至6650万吨，食糖产量将下降18%至900万吨。本榨季糖厂大概率推迟开榨，以令甘蔗获得更多时间恢复，预计最终糖产量与市场预期不会有太大偏差。

食糖出口也将受到一定影响。虽然9月份降水大幅恢复，但需要关注能否弥补前期长时间干旱的影响。今年四季度至明年一季度全球食糖贸易流预计继续维持偏紧局面。

泰国2024/25榨季的产量恢复前景值得期待，受2022/23榨季糖价大涨的提振，泰国2023/24榨季的初始甘蔗价格大幅上涨至1500泰铢/吨的历史新高，有望刺激甘蔗种植收益重新超过木薯，提升种植积极性。

图2-4：全球食糖供需平衡情况 （千吨、%）

资料来源：WIND，中期研究院

欧盟2023/24年度糖库存仍维持紧张局面。欧盟作物监测服务机构MARS将今年欧盟甜菜单产预估从上个月的73.7吨/公顷提升至74.5吨/公顷。因23/24榨季欧盟甜菜价格上涨，且未遭受干旱侵袭，预计2023/24榨季欧盟甜菜面积扩大至145.5万公顷，同比略增1.7%，预计欧盟27国糖产量将达到1550万吨，同比增幅逾6%。波兰糖用甜菜种植面积的大幅增加更多弥补了两个最大生产国法国和德国的下滑。虽然欧盟甜菜产量迎来回升，但欧盟作为食糖净进口国的角色并未发生转变。一方面，欧盟期初库存仅131万吨，仍维持紧张局面；另一方面，中东局势恶化可能使得更多难民涌入欧盟，将推动食糖需求增长。预计2023/24榨季欧盟糖进口量下滑至265万吨，低于2022/23年度的315万吨。预计欧盟2023/24年度糖出口量则将反弹。欧盟糖净进口量将从上榨季的约200万吨下滑至80-90万吨。预计消费量同比增长40万吨，达到1700万吨。预计2023/24结束时，欧盟糖库存将与今年一样紧张，达到135万吨，而今年仅为131万吨。

美国农业部在月度供需报告中表示，因美国部分产区甜菜单产下降，10月开始的新年度，美国糖产量将为897万短吨，略低于9月的预估值。甜菜糖产量预计为515万短吨，低于9月报告预估的522万短吨。体现供应水平的关键指标——美国2023/24年度糖库存/使用比预计将从前月的13.5%下滑至12.3%。

就全球食糖的供需格局而言，在经历了连续两个榨季的产不足需的格局后，较理想的天气条件及高糖价刺激有利于2022/23榨季食糖产量的增长。巴西产量庞大，但世界其他地区的产量低于预期。近期国际糖业组织（ISO）将2022/23 榨季全球食糖过剩预估大幅下修至49.3万吨，之前预估过剩85万吨。从2023/24榨季的情况来看，虽然巴西食糖产量和出口持续增长，但难以填补因印度和泰国食糖产量和出口下降带来的缺口，相关机构对全球食糖缺口略有分歧。国际糖业组织预计2023/24榨季全球产糖量为1.7484亿吨，低于2022/23榨季的1.7702亿吨；消费量预计仅增加0.3%，至1.7696亿吨；全球食糖供需缺口为212万吨；英国贸易公司Czarnikow估计2023/24年度全球糖产量为1.756亿吨，比9月份的预测减少230万吨。预计2023/24年度全球食糖消费量将达到1.787亿吨的水平。2023/24年度全球食糖供应预计将出现320万吨缺口。

目前市场关注焦点正逐渐转向印度、泰国食糖产糖进度，2023/24榨季的贸易流供应面主要由巴西、印度主导，需求面主要考虑中国、印度尼西亚及MENA国家加工厂（中东&北非）的进口节奏。结合相关机构的预估，预计2023/24榨季将存在约350-400万吨的贸易流缺口。预计2023/24榨季全球贸易流前松后紧，明年1-3季度贸易流或将持续存在缺口，1季度缺口预计达到榨季最高，超过100万吨。

三、9月国内食糖产销不及预期 工业库存处于低位

2022/23年制糖期（以下简称本制糖期）食糖生产已全部结束。本制糖期全国共生产食糖897万吨，比上个制糖期减少59万吨。截至2023年9月底，全国累计销售食糖853万吨，同比减少14万吨；累计销糖率95.1%，同比加快4.4%。全国制糖工业企业成品白糖累计平均销售价格6270元/吨，同比上涨516元/吨；2023年9月成品白糖平均销售价格7009元/吨。

食糖销量方面，9月份全国单月销糖44万吨，同比减少35万吨。其中广西9月份销糖24.31万吨，同比减少27.12万吨；云南9月份销糖9.59万吨，同比减少5.43万吨。从近5个榨季8月份的食糖销量来看，最高值为20/21榨季的85.33万吨，最低值为22/23榨季的44 万吨。近5个榨季的平均值为74.29万吨。2022/23榨季9月份食糖销量低于历史均值水平。

图3-1：各榨季9月食糖销量 （万吨）

资料来源:沐甜科技、中期研究院

图3-2：各榨季截至9月底全国食糖工业库存 （万吨）

资料来源:沐甜科技、中期研究院

工业库存方面，截至9月底，2022/23榨季国内糖厂新增工业库存为44万吨，同比下滑45万吨。其中广西22/23榨季结转工业库存27.63万吨，同比减少55.64万吨；云南22/23榨季结转工业库存为13.43万吨，同比减少23.74万吨。从近5个榨季截至8月底的全国食糖工业库存来看，最高值为20/21榨季的104.88万吨，最低值为18/19榨季的35.41万吨，近5个榨季的平均值为65.982万吨。2022/23榨季截至9月底的工业库存低于历史均值水平。

四、2023/24榨季食糖将迎来增产

广西产区甘蔗长势良好，甘蔗入榨量预计增加。23/24榨季广西甘蔗种植面积有所恢复，虽然一季度广西地区存在干旱现象，但后期雨水条件较好，预计广西食糖产量小幅增产。产量后期变化的关键因素取决于糖分情况，后续跟踪天气对糖分的影响。

2023/24榨季云南开榨糖厂约50家，同比或增加1家。云南英茂糖业(集团)有限公司的勐捧糖厂于2023年10月30日顺利开榨，标志着云南省制糖企业正式进入2023/24榨季制糖进程。本榨季云南开榨时间同比提前4天，已连续4个榨季开榨时间早于广西。云南英茂糖业(集团)有限公司的勐捧糖厂本榨季甘蔗入榨量预计约80万吨，平均日处理甘蔗量5000吨，该糖厂已连续6个榨季成为云南省首家开榨糖厂。随后中云投资的勐腊糖厂于2023年11月3日顺利开榨，与上榨季开榨时间相比提前7天。截至11月3日不完全统计，云南累计有2家糖厂开榨，同比增加1家。开榨糖厂计划设计产能合计0.72万吨/日，同比增加0.17万吨/日。预计11月下旬再添1家开榨糖厂。据不完全统计，2023/24榨季云南甘蔗基础收购价为440元，继续实行糖蔗价格联动机制：联动基价6200元/吨，联动系数5%。开榨糖厂家数及产量仍有诸多不确定性，后期继续关注相关进展。

截至2023年10月31日，海南累计销糖7.49万吨（其中10月销售0.96万吨），比上榨季同期的7.29万吨增加0.20万吨；产销率为86.59%，比上榨季同期的86.37%增加0.22%；本月销售含税出厂价5740-7510元/吨（去年同期为5159-5850元/吨）；库存食糖1.16万吨，比上榨季同期的1.15万吨增加0.01万吨。本省2023/24年榨季预计12月中旬开始。

表1：中国食糖供需平衡表

资料来源：农业农村部市场预警专家委员会，中期研究院

中国农业农村部预计2023/24年度食糖消费量1570万吨，比上年度增产10万吨。2023/24年度中国糖料种植面积1340千公顷，比上年度减少22千公顷；在经历了连续两个榨季的食糖减产后，23/24榨季迎来食糖增产的第一年，预计2023/24年度食糖产量1000万吨，比上年度增产103万吨。中国糖业协会则预计2023/24榨季全国食糖产糖评估值为980万吨，较上榨季恢复性增产约83万吨。其中广西或增63-73万吨，云南或增9-14万吨，新疆或增9.12万吨；具体产糖情况还需持续跟踪产区天气情况进行修正。

国际方面，供需关系偏紧，预计2023/24年度国际食糖的均价较上一年度有所提高，预计2023/24年度国际食糖价格达到21.5-25美分/磅。考虑到国际价格传导影响，预计2023/24年度国内糖价达到6600-7150元/吨。后期需关注巴西甘蔗压榨进度及物流情况、北半球甘蔗主产国的天气情况和食糖出口政策变化。

五、四季度进口糖冲击将有所提升

进口糖方面，2022/23榨季配额外进口窗口一直未打开，在配额外原糖进口价格严重倒挂的背景下，继5月份我国食糖进口量创下4万吨的低值后，6月份进口量保持不变，仍位于近十年来同期最低水平。步入三季度后，进口糖量呈现环比增长趋势。中国9月份进口食糖54万吨，同比减少24万吨，环比增长17万吨，继续保持近十年来平均水平。其中原糖48.4万吨，白糖5.41万吨。9月份进口的48.4万吨原糖几乎都来源于巴西，主要目的地是北京和山东；其次是危地马拉4万吨；第三是古巴3万吨；2023年1-9月中国累计进口食糖212万吨，同比减少138万吨，这是继2017年和2018年之后，近十年来第三低的水平。其中原糖166.02万吨，白糖44.32万吨，绵白糖0.92万吨。白糖44万吨的最大来源国是印度17万吨，其次是韩国10万吨，第三是泰国7万吨。22/23榨季截至9月底中国累计进口食糖389万吨，同比减少145万吨。10月上半月关税配额外原糖实际到港0.63万吨，10月预报到港6.91万吨。预计23/24榨季食糖进口量同比略增，主要由于22/23榨季加工厂未使用完的进口配额能继续留到第二年使用，且不影响当年的许可发放。

图5-1:中国食糖进口情况（万吨）

资料来源:WIND、中期研究院

进口均价方面，9月我国食糖进口均价为4340元/吨（到岸价），同比大增1113元/吨；1-9月我国食糖进口均价为3486元/吨（到岸价），同比增加637元/吨，继续突破近十年来最高水平，直逼4000元/吨。

9月配额内国内外价差缩小。9月份配额内15%关税的巴西食糖到岸税后价每吨6909元，环比涨743元，涨幅12%，比国内糖价低467元，价差比上月缩小376元。而进口配额外50%关税的巴西食糖到岸税后价每吨8859元，环比涨969元，涨幅12.3%，比国内糖价高1483元，价差比上月扩大602元。

结合当前的进口利润来看，截至2023年11月6日，广西白糖现货报价为6938元/吨，泰国糖配额内的加工成本已达到7093元/吨，巴西配额内的加工成本达7093元/吨。配额内内外糖之间的价差分别为-155元/吨、-155元/吨。泰国糖配额外的加工成本已达到9079元/吨，巴西配额外的加工成本达9070元/吨。配额外内外糖之间的价差分别为-2141元/吨、-2132元/吨。从以往规律看，四季度是进口糖的高峰期。预计10月进口糖量仍较大，可能高于去年同期的52万吨。7-9月每月均有17-23万吨原糖通过保税监管场所进出境货物的方式进口，在内外价差巨大的背景下，选择这种方式进口的配额外原糖不断增多。后期需继续关注进口利润的变动情况，这将对进口糖节奏产生影响。

图5-2:中国糖浆进口情况 （万吨）

资料来源:WIND、中期研究院

进口糖浆方面，2023年1-9月累计进口糖浆及预拌粉140.22万吨，同比增加50.57万吨，增幅56.41%。其中9月我国进口糖浆及预拌粉17.58万吨，同比增加7.85万吨，增幅80.68%。环比减少0.82万吨，跌幅4.46%。自6月份开始，进口糖浆及预拌粉的同比增幅基本都在8-10万吨。2022/23榨季截至9月底进口糖浆及预拌粉158.6万吨，同比增加45.93万吨。

分具体类别来看，9月我国进口糖浆9.27万吨，已连续第三个月环比回落，自6月份15.26万吨的高点降至10万吨以下。9月进口预混粉8.13万吨，再度刷新高点，目前预混粉单月进口量有赶超糖浆的趋势。

六、郑糖将冲高回落

就国际糖市而言，目前厄尔尼诺基本已经确认，预计将持续至明年1-2季度。2023/24全球食糖供应仍存在缺口，天气将给市场带来诸多不确定性，后期国际糖市供应端变数主要来自以下几方面：一是巴西四季度降雨对增产预期兑现的影响力度；二是继近期降水恢复后，泰国食糖产量是否存在上调的可能性；三是印度出口政策多变，对糖价走势也有指引作用。

国内方面，供给端，继北方甜菜糖陆续上市后，11月份南方主产区也迎来开榨，全国食糖存在增产预期将逐步缓和前期供应紧张的局面。消费端，国内消费处于季节性淡季时段，终端采购进入短暂的空档期。目前市场对新糖的需求较为有限，食糖现货报价持稳，总体成交一般。从盘面来看，在市场利多因素有限的背景下，预计郑糖后期反弹空间有限，11月将以冲高回落行情为主。主力合约下方支撑位6750元/吨，上方压力位7000元/吨。

中期研究院 欧阳玉萍 投资咨询号Z0002627

2023年11月08日