要点：

11月下旬至今玉米主连期价小幅下跌，2023/24年度全国玉米预期供给充裕，玉米需求平淡，贸易主体建库意向低。港口库存低、深加工企业库存小幅上涨，玉米淀粉生产利润冲高回落，饲料谷物替代品未来预期供应充足，饲料小麦消耗前期库存，糙米合同执行，进口谷物相对充足，小麦玉米价差窄幅波动，11月中储粮网玉米竞价采购交易成交环比10月有小幅的上涨。12月重点关注产区农户售粮节奏、中间贸易商及下游消费企业建库意愿和进口谷物替代等对玉米价格的指引。12月下旬关注元旦备货及部分贸易主体入市，或对玉米价格提振作用。

玉米2401期价弱势下跌，向下考验2400支撑，短期仍存惯性下跌动能，关注玉米低点买盘强度以及下游产业备货意愿及动能。也可以介入玉米期权组合策略。种植合作社、贸易商等可以择机逢高卖出保值或者买入看跌期权（高价卖粮），下游消费企业可以等待玉米期价充分下跌逢低点价、补库、刚需采购，也可以期权组合策略介入。玉米期货主力合约期价运行区间【2350,2550】元/吨。

风险点，玉米供给量大幅下降，玉米下游消费大幅增长，玉米或替代品进口大幅下降，全球玉米或替代品进口价格大幅上涨，国内替代品价格大幅上涨，下游养殖业利润大幅上涨，国内政策预期变化等。

正文：

一、11月下旬至今玉米主连期价小幅下跌

图1-1：DCE玉米期货历史走势

资料来源：iFind金融终端，中期研究院

11月份国内玉米均价走势先涨后跌，玉米期价整体小幅下跌。11月上旬至今，玉米期现价差从50元/吨小幅波动至100元/吨。截止12月6日下午15点玉米期货主连期价2499元/吨。

图1-2：玉米现货（元/吨）

资料来源：钢联数据，中期研究院

图1-3：玉米期现价差（元/吨）

资料来源：钢联数据，中期研究院

11月初东北产区迎来大范围降雪天气，影响了公路运输，基层上量放缓。东北产区下游企业采购积极性有所上升，部分用粮企业有补库计划，提振玉米价格。北方港口装船需求比较旺盛，贸易商收购意愿增加，港口价格震荡上涨。随着玉米价格上涨，且东北产区降温上冻，有利于玉米脱粒，基层供应压力逐渐增加，收购主体持续压价收购，港口玉米价格11月下半月以下跌为主。

东北玉米价格弱势运行，港口贸易商订单下降，收购趋于谨慎，部分收购主体小幅下调收购价格。产区基层卖粮情绪升温，玉米供应增加，深加工企业玉米到货量明显增加，企业玉米库存上升，连续下调玉米价格压价收购；华北玉米价格持续下跌。当前玉米潮粮依然占据多数，虽然农户出售进度维持相对平均，但贸易商随收随走，出货意愿较强，短期深加工企业到货量持续维持高位，下游企业持续压价收购，玉米价格创新粮上市以后新低；销区玉米趋弱。沿海地区受期货价格下跌、进口玉米起拍价下调、终端需求不振等因素影响，港口贸易商报价心态趋弱，报价下浮20-40元/吨；内陆地区稳中偏弱，下游饲料企业整体采购积极性不高，饲料原料库存多元、多样，需求低迷。

关注玉米2401交割配对情况，对玉米期价的指引。持续关注玉米基差变化、以及2400元/吨对玉米期价支撑作用。

二、2023/24年度全国玉米预期供给充裕，玉米需求平淡

图2-1：中国玉米供需平衡表

资料来源：农业农村部市场预警专家委员会，中期研究院

进入11月以来，冷空气势力较前期增强，农户存粮惜售看涨心理逐渐加重，加之中储粮各地直属库入市收购，玉米价格止跌回升。11月下旬玉米价格又重回弱势。玉米预期供给充裕，国内玉米生产供应充足，2023年玉米进口量同样延续高位。

需求方面，2023年生猪、肉禽、蛋鸡等养殖行业利润表现不佳，运营压力大，存栏量未有明显突破。尤其生猪养殖行业面临去库存化压力，养殖行业压力进一步传导到饲料行业，从而影响饲料行业对原料的需求。下游养殖业，对高价玉米价格接受度偏差。玉米深加工行业，产能过剩，1-10月玉米深加工生产利润持续较差，深加工行业对玉米需求拉动有限。玉米的主要下游饲料及深加工行业需求表现相对平稳。

三、港口库存低、深加工企业库存小幅上涨，玉米淀粉生产利润冲高回落

港口库存低。截至11月底，目前北方四港库存在79.7万吨，为近3年来较低水平。广州港口玉米内外贸库存小幅波动。截至11月24日，广东港内贸玉米库存共计19.8万吨，外贸库存86.1万吨，进口高粱31.3万吨，进口大麦48.4万吨。

11月上旬，进口玉米放行时间存在不确定性，饲料企业在担忧及看涨后市情况下，选择阶段性补库，采购积极性上升。11月下旬进口玉米到港集中且放行，饲料企业阶段性补库完成，采购积极性逐渐下降，合同接货为主。在玉米价格走弱中，饲料企业采购更趋于谨慎，11月下旬饲料企业库存天数增幅开始减缓。

深加工企业玉米库存继续小幅上涨。根据钢联数据，截止21月1日加工企业玉米库存总量354.4万吨（全国12个主要地区96家玉米深加工企业，样本总量约占全国80%左右）。

图3-1：玉米库存（主要深加工企业）（万吨）

资料来源：钢联数据，中期研究院

图3-2：玉米消费量（主要深加工企业）（万吨）

资料来源：钢联数据，中期研究院

图3-3：玉米港口库存（万吨）

资料来源：钢联数据，中期研究院

图3-4：主要玉米淀粉企业开工率（%）

资料来源：钢联数据，中期研究院

根据钢联数据，截止12月1日全国主要126家玉米深加工企业（含淀粉、酒精及氨基酸企业）共消费玉米132.9万吨。

饲料企业玉米库存小幅上涨。港口进口玉米库存较高，饲料企业执行合同提货为主，减少内贸玉米采购，市场需求疲软。

饲料企业库存持续处于近年低位。饲料企业使用玉米的替代品、进口玉米。在玉米供应相对充足的情况下，饲料企业补库意愿也不强，多采取随用随采的节奏。

图3-5：饲料企业库存可用天数

资料来源：钢联数据，中期研究院

图3-6：饲料价格（元/千克）

资料来源：钢联数据，中期研究院

11月，玉米淀粉跌幅较玉米而言较小，玉米淀粉-玉米价差小幅扩大。

11月玉米制淀粉利润小幅回落。9月末至今，饲料价格持续小幅下跌。截至12月05日，河北玉米淀粉企业生产利润为39元/吨，吉林玉米淀粉企业生产利润为60元/吨。11月初至今，玉米制淀粉利润快速上涨至2023年高位水平后有所回落。

第3季度玉米淀粉生产进入盈利阶段，尤其是10月、11月个别区域生产利润值达到300元/吨，极大提高企业生产积极性。深加工企业玉米淀粉开工自3季度开始明显回升。且深加工企业玉米库存也有所增加。

玉米充裕收购相对容易，均有利于企业提产复产。未来关注深加工企业玉米库存、开工率变化，对玉米、淀粉价格影响。

图3-7：玉米淀粉利润（元/吨）

资料来源：钢联数据，中期研究院

图3-8：玉米制乙醇利润（元/吨）

资料来源：钢联数据，中期研究院

目前玉米价格较小麦、糙米等出现价格优势，饲料企业在11月初小幅提高玉米用量占比，但进口大麦及玉米粉依然有价格优势，饲料企业对玉米成本接受度低。

小麦价格不占优势，饲料企业已经抛弃小麦，但其他进口玉米、玉米粉以及大麦等替代品的体量仍旧很大，更遑论多数饲料企业已经在10月下旬-11月上旬进行了建库工作了。

通过钢联数据相关数据得出，11月末，特定区域-东北、西南、华中，饲料企业原料库存相对去年同期较低40%，26%，16%。11月，饲料企业建库意愿较差，饲料企业原料库存相比22年、21年同期下降，23年近期逐步累库，已经进入累库中。

饲料企业刚性滚动补库需求带动一般。饲料企业补库倾向于低价玉米价格。糙米、前期饲料小麦、进口玉米等继续补充市场需求。

四、饲料谷物替代品未来预期供应充足，小麦玉米价差窄幅波动

图4-1：玉米及替代品进口（万吨）

资料来源：钢联数据，中期研究院

玉米市场的主要替代品分为国产替代品和进口替代品。国产替代品涵盖小麦和稻谷，包含市场贸易粮和政策投放粮。进口替代品涵盖进口高粱、大麦、木薯干、小麦、稻谷、大米和DDGS。

根据海关总署公布的数据显示，我国1-10月粮食进口量12993万吨，去年同期进口12106万吨，同比增7.3%。其中10月粮食进口总量1048万吨，较9月份减少82万吨，月环比减幅7.3%。较2022年10月份增加289万吨，同比增幅38.1%。10月份粮食进口中玉米204万吨，小麦63万吨，高粱67万吨，大麦122万吨，稻米12万吨，大豆516万吨。

图4-2：进口大麦价格（元/吨）

资料来源：钢联数据，中期研究院

图4-3：玉米理论进口利润（元/吨）

资料来源：钢联数据，中期研究院

图4-4：进口小麦价格（元/吨）

资料来源：钢联数据，中期研究院

图4-5：小麦玉米价差（元/吨）

资料来源：钢联数据，中期研究院

11月初至今，国内玉米价格窄幅波动，小麦玉米价差窄幅波动。

据海关数据统计，2023年10月份我国共进口玉米204万吨；2023年1-10月份累计进口玉米1860万吨，与2022年同期相比下降2.16%。销区跟随产区调整，但下游需求弱，价格跟进力不足，价格涨幅低于产区，南北港口即期价格继续倒挂。

截至12月5日，广东蛇口港东北产二等玉米价格在2670元/吨，而11月交货的进口玉米到港完税价在2235.04元/吨。进口玉米比国产玉米低，出434.96元/吨。进口玉米相比国内玉米有优势。

饲料谷物替代品未来预期供应充足。10月末至今玉米进口利润窄幅波动。未来需要关注玉米进口利润变化情况，以及进口量、到港量情况。

2023年10月国内小麦进口量63万吨，1-10月共进口小麦1066万吨。

2023年10月国内大麦进口量122万吨，1-10月共进口大麦845万吨。

2023年10月国内高粱进口量67万吨，1-10月高粱共进口432万吨。大麦替代玉米有较大优势，现在国内大部分饲料厂均在使用大麦进行替代，高粱暂无优势。

五、11月中储粮网玉米竞价采购交易成交环比10月有小幅的上涨

11月中储粮网玉米竞价采购交易数量环比10月有小幅的上涨，实际成交、成交率小幅下跌。11月中储粮网玉米销售数量环比10月有明显的下跌，实际成交小幅下跌、成交率小幅增长。11月中储粮网进口玉米竞价销售交易数量环比10月小幅上涨，成交率小幅上涨，仍处于较低水平。

表5-1：2023年11月中储粮网拍卖成交情况（吨）

资料来源：钢联数据，中期研究院

六、观点

11月下旬至今玉米主连期价小幅下跌，2023/24年度全国玉米预期供给充裕，玉米需求平淡，贸易主体建库意向低。港口库存低、深加工企业库存小幅上涨，玉米淀粉生产利润冲高回落，饲料谷物替代品未来预期供应充足，饲料小麦消耗前期库存，糙米合同执行，进口谷物相对充足，小麦玉米价差窄幅波动，11月中储粮网玉米竞价采购交易成交环比10月有小幅的上涨。

12月重点关注产区农户售粮节奏、中间贸易商及下游消费企业建库意愿和进口谷物替代等对玉米价格的指引。12月下旬关注元旦备货及部分贸易主体入市，或对玉米价格提振作用。

玉米2401期价弱势下跌，向下考验2400支撑，短期仍存惯性下跌动能，关注玉米低点买盘强度以及下游产业备货意愿及动能。也可以介入玉米期权组合策略。种植合作社、贸易商等可以择机逢高卖出保值或者买入看跌期权（高价卖粮），下游消费企业可以等待玉米期价充分下跌逢低点价、补库、刚需采购，也可以期权组合策略介入。玉米期货主力合约期价运行区间【2350,2550】元/吨。

风险点，玉米供给量大幅下降，玉米下游消费大幅增长，玉米或替代品进口大幅下降，全球玉米或替代品进口价格大幅上涨，国内替代品价格大幅上涨，下游养殖业利润大幅上涨，国内政策预期变化等。

中期研究院 吴媛瑾 投资咨询号：Z0010184

2023年12月06日